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2022 年房企业绩整体承压，国央企与民企显著分化。

2022 年国央企营收增速放缓，民企营收负增长。2022 年11 家样本国央企实现营收入18445 亿元，同比增长4%；6 家样本民企实现营收10316亿元，同比下降8.3%。整体毛利持续承压，2022 年样本国央企及民企毛利率分别为19.5%、17.1%，同比分别下降2.8pct、4.2pct，国央企与民企毛利率差额明显扩大。计提减值规模显著增大，2022 年国央企计提的资产减值准备占净利润比例升至10.3%，民企为28.5%。整体看，2022 年多数房企增大计提减值的规模，是拖累全年利润表现一个很重要的因素。归母净利润整体下滑，国央企业绩韧性足。2022 年样本国央企和民企的归母净利润同比分别下降26.4%和60.6%，归母净利率分别下降至5.3%、4.3%。在行业下行环境下，销售见顶影响结转收入规模、项目利润空间萎缩影响利润率水平、多数房企计提资产减值，叠加部分房企汇兑损失较大，导致2022 年房企利润规模出现较大程度下降。国央企维持财务稳健，民企普遍缩表。2022 年国央企有息负债同比增长11.7%。民企普遍缩表，有息负债同比下降7.1%。后续仍需关注“三支箭”政策实际落地对民企融资支持的效果。

销售、拿地大幅下滑，仍在核心城市拿地房企将受益于竞争格局改善。

2022 年样本国央企和民企销售金额同比-17.6%、-34.1%。碧桂园、保利发展、万科A 处于头部4000 亿梯队；3000 亿梯队仅华润置地1 家；2000 亿梯队包括中国海外发展、招商蛇口、金地集团、绿城中国、龙湖集团等5 家房企。从增速上看，2022 年仅越秀地产、建发国际集团实现销售金额正增长，分别增长8.6%、2.5%；多数房企2022 年销售规模下滑。展望2023 年，伴随2-3 月小阳春行情结束，市场迅速转冷，全年销售或将呈现结构性弱复苏的局面，市场分化的格局将继续利好土储布局城市能级高的房企。2022 年国央企拿地金额缩减三成，民企缩减超七成。样本国央企拿地金额9026 亿元，同比-30.3%；民企拿地金额1609亿元，同比-74.8%。2022 年，保利发展、华润置地、招商蛇口拿地规模领先。仍加大拿地规模的房企包括华发股份、滨江集团、招商蛇口。民企则近乎停止拿地，多数拿地补货困难的民企，其未来可供项目将迅速减少，国央企与民企销售的差距或将持续存在。在行业出清的背景下2022 年土拍市场利润率实际是在修复的，所以仍有能力在核心城市拿地的房企，我们预计其业绩表现有望2023-2024 年触底企稳。

投资建议：我们继续坚定地看多政策，认为目前偏弱的需求需要政策继续呵护。无论大政策是否出台，我们认为今年都将呈现总量弱复苏、结构复苏偏强的格局，一线+不超过三分之二的二线+少量三线城市有望在今年实现销售复苏。择股方向包含以下几个方向：1、受益于需求侧复苏、竞争格局改善的。A 股：滨江集团、华发股份、建发股份、招商蛇口、保利发展、万科A、金地集团；H股：绿城中国、越秀地产、华润置地、中国海外发展、中国海外宏洋；2、受益于一线城市量价修复的区域型概念公司；3、受益于竣工链复苏的标的：物业：A 股关注招商积余；H 股关注华润万象生活、中海物业、保利物业、绿城服务、万物云。

风险提示：政策出台速度和执行力度不及预期，基本面继续下行引发连锁反应。

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